阿樂懂了 EPS 和本益比，卻仍不知道：「換成一間公司，我該從哪裡開始？」

這是選擇投資之下的研究工作坊，不是入場前的必讀關卡。當選擇的理由需要財報與估值支持時，本章把資料、未來假設與價格條件放回同一間公司；先看簡短研究卡，需要時再展開文末格式。

這次只跟著一個推估走完研究：看懂生意 → 推估獲利 → 核對價格 → 用新資料更新。先看圖與每一步的理由，計算細節留在文末，需要時再展開。

大類食品及其案例數字都是虛構教學設定。 我們先用研究當下已公布的資料推估，再看後來的結果，不把後來知道的事當成當時的依據。

1｜這家公司現在怎麼賺錢？

大類食品賣微波便當與即食湯品，70% 收入來自超商，其餘來自超市與電商。「大家每天要吃飯」不代表這家公司一定賺得更多，還要看產品能賣多少、成本會花多少。

目前可取得的近三年資料顯示：營收增加，但毛利率與營業利益率下降。最近年度營收為 63 億元，EPS 為 5 元；其中有一次性利益，不能假定未來每年都會重複。

阿樂先把問題縮小：

未來多賣一些，扣掉成本之後，每股真的能多賺嗎？

這個問題指引他找量價、通路、成本與股數資料，不必先把所有金融指標都抄一遍。三年原始資料與一次性利益的整理，放在文末延伸內容。

2｜有哪些線索，讓我們推估未來獲利？

財報描述已經發生的結果；研究未來，則要解釋為什麼可能多賣、又能留下多少錢。不用等未來被證明，才開始研究。

本次把量價、上架時間與成本放在下一個完整營運年度比較，不是所有公司都只能預估一年。這段期間的成果還沒有公布。

先看營收：多出來的收入從哪裡來？

當時可取得的營運線索是：近期銷量增加、部分產品已公布調價，以及新通路預計年中上架。阿樂據此提出三項假設：全年銷量增加 4%、既有業務平均售價增加 2%，新通路帶來半年新增收入 3.2 億元。

圖中從最近年度的收入出發，逐段加上這些假設，推得約 70 億元營收。

70 億是幾項條件共同產生的結果，不是公司一定會做到的數字。 短期銷量不保證全年維持；新通路也不是已保證的訂單，還要檢查是否分走原通路的銷量。真實研究需保留原始來源、公布時間與自己如何調整資料。

如果你仍想問「換成真實公司，我怎麼找到這些假設？」可接著看如何推估公司的未來，跟著找資料、形成假設與核對結果的過程走一次。

再看獲利：賣出去的錢，最後留下多少？

阿樂把採購、製造與通路推廣計畫整理成預算，再扣掉稅。收入增加，不代表增加的收入都能變成獲利。

這裡假設沒有業外淨損益、淨利全歸普通股股東；依目前已公布的股本安排，暫估加權平均股數仍為 2 億股。成本、稅與股數都有可能變動。

EPS 4.2 元是營收與支出推得的結果，不是先猜一個 EPS，再倒填理由。 它比最近年度的 5 元低：多賣一些，仍不一定每股多賺。但最近年度含一次性利益，也不能只見 EPS 下降就判定本業惡化。EPS 不是股東一定收到的現金，擴張還可能需要存貨、應收款與設備資金。

3｜目前價格，需要哪些獲利條件？

研究當下股價是 75 元。有了預估 EPS，阿樂不急著問「會漲到多少」，先問「這個價格需要公司賺多少？」

先設定一個演示條件：假設今天相對這段未來盈餘的 15 倍，可以作為比較基準。那麼 75 元需要 EPS 5 元，而預算只推得 4.2 元。

差距讓下一個研究問題變得具體：哪些成本或費用能改善，讓淨利從 8.4 億提高到 10 億？有沒有證據？ 不能只因為希望股價合理，就把 EPS 調高。

15 倍還沒有完成合理性研究；換一個比較倍數，要求的獲利就不同。這只是「在指定條件下，價格需要的獲利」，不是市場所有人相信的唯一預測，也不是合理價或買賣答案。（倍數如何選，可接著看 估值怎麼用。）

先留下這張研究卡

在還不知道後續結果時，阿樂先記下：

問題：營收增加，能否轉成每股獲利增加？

推估：量價與新通路線索推得約 70 億營收；扣除預算支出，EPS 約 4.2 元。

目前判斷：在 15 倍比較條件下，75 元需要 EPS 5 元。獲利改善的證據與倍數合理性仍待查，不能直接宣告便宜。

下一步：追蹤通路上架、實際銷售與成本變化；有新證據就更新。

這已經是一份可以回頭核對的研究紀錄，不必等到所有事情確定，也不需要用買進或獲利作為完成條件。

這份研究，怎麼接到投資選擇？

目前的選擇是先補查，而不是直接投入：獲利改善與 15 倍的依據尚未清楚。資料不足並非證明公司不好，也不能因為想參與未來成長就跳過缺口。

接著到 入場計畫，把研究理由接到資金用途、價格條件與執行安排。若另假設已持有，再到 持有管理 和 賣出紀律 練習新證據、價格或資金改變時的選擇。那些是另設條件的練習，不是本案例已經買進或已獲利的故事。

4｜新資料出現，要修正哪個假設？

不必只等完整年報。阿樂把每個假設接到觀察項目：

• 賣多少：追蹤可取得的量價資料與月營收。月營收只有金額時，不能單靠它拆出量與價；注意季節性與基期，不能用單月乘 12 代表全年。
• 通路是否照計畫運作：核對上架時間與每店銷售。上架完成，不等於消費者會照預期購買。
• 留下多少獲利：用季度財報核對成本、費用、存貨與應收款；也檢查股數公告。營收達標，EPS 仍可能不如預期。

不必等完整年報，關鍵線索變化就更新。 缺資料時縮小結論；價格改變時再核對要求的條件，不把股價上漲當成預估正確的證明。

後來核對：總數接近，原因也一樣嗎？

後來，原先推估的年度結束，新年報公布了結果。現在才把它拿來和原預算比較：

• 營收：預估約 70 億元 → 實際 68 億元，比預期少。
• 淨利率：預算推得 12% → 實際 12.5%，比預期高。
• EPS：預估 4.2 元 → 實際 4.25 元，看起來很接近。

實際淨利為 8.5 億元，股數仍為 2 億股。營收與淨利率都偏離原假設，只是對 EPS 的影響部分抵銷；不能只因總數接近就宣告預估方法正確。成本、現金流與通路原因仍要查。

保留原研究卡，另寫「新資料、改變的判斷、仍待查的原因」，再推估後續期間。研究是可修正的判斷，不是一次算出永遠正確的價格。 它也不能保證最低點或市場重新評價的時機。

本章整理了什麼，下一步怎麼用？

留下初版研究摘要：當時知道什麼、用了哪些假設與計算、目前能判斷到哪裡、下一次要查什麼。案例已先示範一次新資料核對；換成自己的公司，保留原版，再另加更新。

接回 入場計畫，把研究摘要當成投入理由的材料，再核對價格條件、資金限制與執行安排。若已持有，才接著用 持有管理 與 賣出紀律 評估是否繼續承擔；不是研究完就直接買進或退出。

延伸內容｜需要時再展開

主線先到這裡。想核算數字、比較其他情境或把研究寫成完整筆記，再選下面需要的部分。

想從真實資料開始推估？

可接著看如何推估公司的未來？從找資料到營收預估，跟著台積電的歷史資料，從找來源、辨識收入驅動因素，到形成假設與核對結果。下面則是大類食品的計算細節與其他情境。